облигация не может быть погашена досрочно.

В противном случае будут произведены не все обещанные платежи, по крайней мере, в оговоренный срок. В этом случае фактическая доходность от инвестиций в облигацию будет отличаться от доходности до погашения.

Доходность до досрочного погашения. Большинство условий выпуска корпоративных облигаций содержат пункт об их досрочном выкупе (отзыве) по желанию эмитента. Как правило, в условиях выпуска также оговаривается срок, до которого облигации не подлежат погашению.

Корпорации пользуются правом досрочного выкупа, если процентная ставка снижается ниже уровня купонной ставки. В этом случае корпорации выгодно эмитировать новый выпуск облигаций с меньшей купонной ставкой, а выручку от продажи нового выпуска использовать на выкуп исходного выпуска облигаций с более высокой купонной ставкой. Этот процесс называется рефинансированием. В результате рефинансирования у эмитента появляется возможность в последующие годы сократить расходы на процентные платежи.

Обычно при досрочном выкупе эмитент должен выплатить не только номинальную стоимость облигации, но и премию за досрочный выкуп. В этом случае доходность до досрочного погашения рассчитывается численными методами путём решения уравнения

здесь — количество процентных платежей до досрочного погашения.

Текущая доходность равна отношению процентного платежа в денежном выражении к текущей рыночной стоимости облигации

Текущая доходность характеризует рентабельность, которую принесёт инвестиция в облигацию в текущем году.

Риски облигаций. К рискам облигаций относятся:

риск процентной ставки;

риск реинвестирования;

риск дефолта.

Риск процентной ставки. Риск снижения стоимости облигации, вызванный ростом процентной ставки, называется риском процентной ставки. Риск процентной ставки долгосрочных облигаций выше, чем краткосрочных облигаций.

Для того чтобы стимулировать инвестора принять этот дополнительный риск, долгосрочные облигации должны иметь более высокую купонную ставку. Дополнительная доходность — это и есть премия за срок до погашения.

Риск ставки реинвестирования. Как уже отмечалось, увеличение процентной ставки приводит к снижению стоимости облигации. Однако и снижение процентной ставки также нежелательно для инвестора, если после погашения облигации инвестор должен реинвестировать полученные денежные средства по новой относительно низкой купонной ставке.

Риск снижения будущих доходов, связанный со снижением процентной ставки, называется риском ставки реинвестирования. Риск ставки реинвестирования особенно высок для облигаций, подлежащих досрочному погашению. Он также высок и для краткосрочных облигаций.

Таким образом, любая облигация не может быть совершенно свободной от риска — даже облигации внутреннего государственного займа подвержены как риску процентной ставки, так и риску ставки реинвестирования. Можно снизить до минимума риск процентной ставки, владея краткосрочными облигациями, или снизить риск ставки реинвестирования, вкладывая в долгосрочные облигации, но действия, снижающие один вид риска, увеличивают другой.

Риск дефолта. Риск неуплаты или задержки положенных выплат процентов и номинальной стоимости в обязательном порядке учитывается инвесторами при приобретении облигации. Риск дефолта облигаций внутреннего государственного займа считается, как правило, равным нулю, но риск дефолта корпоративных и муниципальных облигаций с низким рейтингом может оказаться значительным.

РАЗДЕЛ 2. ДОПОЛНЕНИЯ К ПОРТФЕЛЬНОЙ ТЕОРИИ

6. СТРАТЕГИЧЕСКОЕ УПРАВЛЕНИЕ ИНВЕСТИЦИЯМИ В ЦЕННЫЕ БУМАГИ

6.1. Школы стратегического управления

В большинстве работ по стратегическому управлению справедливо отмечается, что никакие организации, предприятия, государства не могут эффективно существовать без собственной стратегии. Необходимость применения технологий стратегического управления в настоящее время осознана руководством большинства корпораций — эмитентов ценных бумаг. Инвестиционные качества ценных бумаг связаны с качеством стратегического управления в корпорациях, а качество сформированного инвестором портфеля ценных бумаг зависит, кроме того, и от качества стратегического управления инвестициями.

Современные теории стратегического управления опираются на обобщении полученного опыта деятельности корпораций на конкурентном рынке. Концентрированный результат этого опыта отражён в многочисленных книгах, например, в работе Минцберга Г. и др. «Школы стратегий» [11].

В данной работе отмечается, что в зарубежных учебниках приводится следующее наиболее распространённое за рубежом определение стратегии: «Стратегия — это планы высшего руководства по достижению долгосрочных результатов, соответствующих целям и задачам организации» [11]. Здесь же утверждается, что понятие стратегии неоднозначно и приводится пять равноправных определений стратегии:

стратегия это план — ряд предварительно обдуманных последовательных действий для достижения цели с возможными сроками выполнения;

стратегия это принцип или правило — следование некоторой стандартной модели действий;

стратегия это позиция — положение корпорации на конкретных рынках;

стратегия это перспектива — направление развития;

стратегия это приём, особый манёвр — действие, предпринимаемое корпорацией для получения более выгодного положения на рынке относительно конкурентов.

Перечисленные понятия раскрыты в десяти научных школах стратегического управления: школе дизайна, школе планирования, школе позиционирования, школе предпринимательства, когнитивной школе, школе обучения, школе власти, школе культуры, школе внешней среды, школе конфигурации.

Каждая из десяти школ односторонне рассматривает один и тот же процесс стратегического управления, что облегчает познание данного процесса.

Все школы стратегического управления эмпиричны и имеют как положительную, так и отрицательную практику, единый взгляд на каждую из школ отсутствует, в чистом виде ни одна из них не применяется [11].

На практике разработка реальной стратегии всегда предполагает комбинирование различных подходов разных школ стратегического управления [11]. При этом создание стратегии подразумевает использование интеллектуального потенциала и социальных особенностей персонала компании, учитывается внешняя среда и лидерство, обосновывается выбор между постепенными и революционными изменениями, осуществляется контроль над реализацией стратегии, и одновременно происходит процесс обучения и корректировка стратегии «по ходу». Иногда стратегическое управление базируется на индивидуальных знаниях и опыте руководителя. Какие — то стратегии представляются хорошо продуманными (особенно в зрелых отраслях массового производства), а другие неожиданными и адаптивными (например, в динамических отраслях высоких технологий) и т. д.

Другими словами, в [11] утверждается, что реальная стратегия компании является комбинацией стратегий, разрабатываемых в рамках школ стратегического управления.

Рассмотренная в школах стратегического управления совокупность понятий план, принцип, позиция, перспектива и приём в качестве равноправных вариантов определения стратегии позволяет практически любой процесс, мероприятие или явление назвать стратегией. Именно поэтому, в литературе по стратегическому управлению в определение понятия «стратегия» вкладывается один смысл (стратегия — это план), а при употреблении этого понятия — другой (стратегия — это принцип, позиция, перспектива или приём) [11]. Наглядным примером такой коллизии является известный учебник по стратегическому менеджменту [12], в котором приведены более десяти определений стратегии, различающихся по форме и содержанию.

6.2. Понятия стратегии и тактики

Стратегия (от греч. strategeia: stratos — войско (линия, уровень), ego — веду (поведение, движение) — это линия направления движения (поведения, действий) войска. Таким образом, дословно стратегию можно обозначить как направление движения войска. Соответственно, strateg — предводитель войска, полководец, главнокомандующий, ведущий войско вперед, образно говоря, генерал. Следовательно, «стратегия» — это генеральное направление движения, генеральный путь («дорога»), генеральная линия поэтапного достижения цели.

Стратегия — это генеральный план действий по достижению поставленной